はじめに

2026年1月中旬、金融庁から大手生命保険会社に一通の調査用紙が届きました。国債の売買動向と含み損の状況を問う内容です。この異例の調査は、1月20日に40年物国債の利回りが初めて4%台に到達するなど、超長期債市場が急激な変動を見せたことを受けたものです。財政拡張への懸念、生保の購入姿勢の変化、そして新たな資本規制の導入が複雑に絡み合い、債券市場に緊張が走っています。本記事では、この金利急騰の背景と、金融当局が生保に矛先を向けた理由を多角的に解説します。

金利急騰の実態と市場の衝撃

40年債が示した歴史的水準

2026年1月20日、日本の40年物国債利回りは場中に4%台を記録しました。この水準は2007年の発行開始以来、初めての出来事です。同日、10年債利回りは2日間で0.16%上昇して2.34%に、30年債利回りは0.39%急騰して3.87%となり、1999年の発行開始以来の最高値を更新しました。

超長期債の利回り上昇（価格下落）は、わずか2日間で起きた急激な動きでした。市場参加者の多くは、この速度と規模に驚きを隠せませんでした。特に20年債入札の不調が引き金となり、応札倍率は3.19倍と前回の4.1倍から大きく低下。過去1年平均の3.34倍も下回る結果となりました。

金利上昇の三つの要因

この急騰には複数の要因が重なりました。第一に、与野党が衆院選を前に消費減税で歩み寄りを見せたことで、財政悪化懸念が一気に高まりました。第二に、2025年11月に高市早苗首相が就任して以来、強い財政拡張志向が市場で意識され続けていました。第三に、入札の需給悪化が投資家の警戒感を強めました。

これらの要因が重なり、長期金利は2027年ぶりの高水準となる2.275%を一時記録。株式市場も影響を受け、20日には日経平均が大幅安となる場面がありました。

金融庁が生保に調査を開始した背景

市場安定化への責務

金融庁が生保各社に調査用紙を送付した直接の目的は、財務健全性の確認です。しかし同時に、超長期債市場で何が起きているのか、その理由を突き止める必要性にも迫られていました。従来、超長期債の主要な買い手は生命保険会社でした。「金利が上がれば生保が買いを入れる」という市場の通念が、今回は機能しなかったからです。

2024年度の生損保による国債買越額は1.2兆円にとどまり、データがさかのぼれる2004年度以降で最少となりました。この購買力の低下が、超長期債市場の不安定化につながっている可能性があります。

含み損の急拡大という現実

大手生保4社の国内債券含み損は、2025年6月末時点で計9兆8381億円に達しました。これは3月末から1兆2930億円増加した水準です。さらに主要生保13社・グループ全体では、2025年3月末時点の含み損が16兆8500億円と、2023年度末の3兆8000億円から1年で4倍以上に膨らんでいます。

この含み損の拡大は、保有する超長期国債の利回りが急上昇（価格が下落）したことに起因します。金融庁としては、この含み損が生保の財務に与える影響と、今後の購買姿勢を把握する必要がありました。

ダボスでの片山財務相発言が市場に与えた影響

「財政持続可能性」の強調と市場の反応

2026年1月20日、スイスで開催された世界経済フォーラム年次総会（ダボス会議）で、片山さつき財務大臣は「Japan’s Turn」セッションに登壇しました。その中で片山氏は「日本は財政の持続可能性を維持しつつ支出を増やす」と発言し、2026年度予算における公債依存度が24.2%と直近約30年で最も低い水準に抑えられていることを強調しました。

しかし、国内では与野党が消費減税で歩み寄りを見せるなど、財政規律への懸念が高まっていました。片山氏のダボスでの発言と国内政治の動きとのギャップが、市場参加者の不安を増幅させた可能性があります。

金融戦略とコーポレートガバナンス改革

片山氏はダボスで、金融戦略を2026年夏までに策定することや、金融庁および東京証券取引所が「コーポレートガバナンス・コード」の見直しを検討していることも明らかにしました。また、米ドル・円・ユーロのステーブルコイン交換市場の構築にも言及するなど、広範な金融政策のビジョンを示しました。

ただし、これらの前向きなメッセージが債券市場の落ち着きにつながるには時間がかかるとみられます。

新資本規制ESRが生保の行動を変えた

ESRとは何か

2025年度から導入されたESR（Economic value-based Solvency Ratio、経済価値ベースのソルベンシー比率）は、国際的な新資本規制です。この規制では、負債と資産のデュレーション（平均回収期間）のギャップが大きいほど、金利変動時のリスクが高いと判定されます。

生保各社はこれまで、長期の保険契約に対応するため、超長期債を積極的に購入してきました。しかしESR導入により、超長期債を大量保有することがリスク指標の悪化につながるため、購買姿勢が慎重になったのです。

「生保ショック」という新たな現象

ESRの影響で生保の買い控えが起き、これが「生保ショック」とも呼べる現象を引き起こしたとの指摘があります。従来の「生保頼み」という市場の前提が崩れ、超長期債の買い手不在という状況が生まれました。

生保各社の2025年度下期計画では、日本生命やかんぽ生命が国債保有を減少させる方針を示す一方、明治安田生命や住友生命など7社は増額する計画です。しかし全体としては3期連続で保有減少となる見通しで、市場の構造変化は明らかです。

今後の注意点と市場の展望

入札日程と需給バランス

今後の債券市場では、入札結果が引き続き注目されます。1月28日には40年債入札、2月3日には10年債入札、2月5日には30年債入札が予定されていました。これらの入札での応札倍率や落札利回りが、市場の方向性を左右します。

需給バランスが改善しなければ、金利はさらに上昇する可能性があります。逆に、生保や海外投資家の買いが入れば、利回りは落ち着きを取り戻すでしょう。

財政規律と政治リスク

衆院選を控え、各政党が財政拡張的な公約を掲げる中、市場は財政規律の維持に敏感になっています。消費減税の実施や大規模な経済対策が続けば、国債増発への警戒感が強まり、金利上昇圧力が継続する恐れがあります。

金融庁の調査結果や政府の財政運営方針が、今後の市場心理を左右する重要な要素となります。

まとめ

2026年1月の超長期債金利急騰は、財政拡張懸念、入札不調、そして新資本規制ESRによる生保の購買姿勢変化が複合的に作用した結果です。金融庁が生保各社に異例の調査を実施したのは、市場の安定化と財務健全性の確認という二つの目的がありました。

ダボス会議での片山財務相の発言は財政持続可能性を強調したものの、国内政治の動きとのギャップが市場の不安を増幅させました。生保が従来のような超長期債の買い手として機能しなくなった今、債券市場の構造は大きな転換点を迎えています。

投資家は今後の入札動向、財政政策の具体化、そして金融庁の対応を注視する必要があります。金利上昇が続けば、住宅ローン金利や企業の資金調達コストにも影響が及ぶため、経済全体への波及効果も見逃せません。

参考資料:

• 【日本市況】超長期金利4%に上昇、財政拡張や国債入札警戒－株大幅安 - Bloomberg
• 片山財務大臣兼金融担当大臣の第56回世界経済フォーラム年次総会「Japan’s Turn」イベントへの登壇について - 財務省
• 超長期債「買い手不在」説の深層 生命保険会社の購入意欲は今も健在、背景にちらつく金融庁の影 - 東洋経済オンライン
• 大手生保４社、国内債の含み損9.8兆円に拡大－超長期金利上昇が直撃 - Bloomberg
• 片山財務相、財政の健全性維持しつつ支出増やす方針語る－ダボスで - Bloomberg